2.国债偿债率
指当年国债还本付息额与当年财政收入的比重，反映着政府财政偿还举借债务的能力。一国财政偿债能力越大，政府举债的承受能力也就越大，反之则越小。这一指标说明，国债规模大小要受到国家财政收入水平的制约，国债规模在一般情况下，应当同当期财政收入状况相适应。偿债率的国际公认警戒线为22％。1994年以前，我国国债偿债率平均为3.4％，偿债率最高的1992年为10.56％。1994年后，债务还本付息支出逐年增大，由1994年的499.36亿元，上升到2000年的1573.58亿元，偿债率为11.75％，明显低于国际公认的警戒线。如果用中央财政收入来偿还债务，2000年的偿债率则为20.74％。接近公认的警戒线。根据政策规定，我国地方政府不能发行公债，国债全部由中央发行、掌握和使用，并负责还本付息，考察国债偿债率，我们认为使用中央财政偿债率指标更有实际意义。
3.国债负担率
指国债余额占国内生产总值的比重。这一指标着眼于国债存量，表示国民经济国家债务化程度和国债累积额与当年经济规模总量之间的比例关系。它重视从国民经济总体来考察国债限度的数量界限，被认为是衡量国债规模最重要的一个指标。国外经济学家多数都认为，国债累积余额，一般应控制在当年GDP的45％为宜。1990年日本为44.2％，美国为38.1％，英国为24.9％，德国为22.7％，加拿大为41.1％。我国国债余额占GDP的比重1991年为6.19％，1995年为6.55％，1998年10.88％，2000年为14.6％。较之西方发达国家低得多，国民经济总体应债能力是比较宽松的，政府举债规模还有潜力。
三、国债发行规模预测
制约国债规模的因素是复杂多变的，要想准确预测未来时期各个年度国债发行限量更是困难。下面从影响国债规模诸因素中，选择最主要的变量来测定可供参考的国债发行限量。
根据影响国债发行因素分析，制约我国国债发行规模的因素为：
D＝F（Y，F，N，D，P；S，i1；i2，L，x1，x2）；
但这些因素集于一点是国内生产总值的规模，即Y的大小，适度国债规模的中心问题是国债对国民收入的影响。若用D表示国债总额，则可建立如下一元回归模型公式：
D＝a+bY。
四、回答几个基本问题
（一）怎样看待国际公认的警戒线
理论界研究国债规模限度，一般都常用国债依存度，国债偿债率，国债负担率三个国际公认的警戒线指标为依据，以警示政府举债行为。由于各国经济发展水平、时代背景和财政体制等多方面原因，实践中存在着很大差异。就以国债余额占GDP的比重来看，1996年美国为63.0，日本97.3。德国60.4，法国55.7，英国54.4。我国只有7.29。两相比较，我国债务累积规模是很小的。不能由此简单得出结论，政府可以举债无度。事实上，这一年我国中央国债依存度已高达56.8％，远远高于国际公认警戒线。如果不加控制，要不了多久，政府就会陷入债台高筑而不能自拔。判断一国举债是否适度，不能只着眼某一个或两个指标的比重或绝对值。必须把公认的警戒线作为一个整体，结合具体国情做出理论的分析，而检验的唯一标准只能看是否有利于推进经济的稳定增长为断。
（二）当前我国国债规模是否已经达到极限
一段时间以来，理论界有一种观点认为，我国国债的依存度，从国家财政和中央财政看，都已经超过了国际公认的警戒线。已经达到了最高限度，财政资金来源过于依赖举债支撑，存在着很大风险。我们认为这种观点虽有一定道理，但有失偏颇。近几年我国国债规模之所以迅速膨胀，是在亚洲金融危机影响，财政体制改革深化，国内需求不足，通货紧缩，物价持续下跌的大背景下形成的。尽管如此，从国民经济全局的实力看，2000年国债发行4180.1亿元，国内生产总值89404亿元，只占GDP的4.49，远远低于西方国家的水平。另据最近资料显示，2001年4月末，我国全部金融机构各项存款余额为13.1万亿元，各项贷款余额为10.3万亿元，城乡居民储蓄存款余额为6.9万亿元。国民经济应债能力是比较宽松的、国债扩张尚有较大余地，不存在已经达到最高的限度。政府只要把握好举债时机和适度数量界限，就可以避免财政风险。
（三）巨额国债有益于经济发展
这是国债限度议论的又一个热点。我们的答案是肯定的。发展中国家制约经济发展的“瓶颈”是资金严重短缺和人才匮乏。如何解决这一突出矛盾呢？出路在于向国内外举债借钱。邓小平同志指出：“有些国家借了很多外债，不能说都是失败的，有得有失。他们由经济落后的国家很快达到了中等发达国家的水平。我们要借鉴两条，一是学习他们勇于借外债的精神，二是借外债要适度……借外债不可怕，但主要要用于发展生产。如果用于解决财政赤字，那就不好。”欧美国家1950－1974年的25年中，累计国债以美元计算，美国为4920亿元，英国为938亿元，法国为198亿元，联邦德国为280亿元，日本为360亿元。同一时期国内生产总的增长速度为：美国2.3倍，英国1.9倍，法国3.2倍，联邦德国3.9倍，日本6.7倍。我国1981－1998年共计发行国债11542.21亿元人民币，同一时期GDP由4862.4亿元，上升到79395.7亿元。实践证明，负债搞建设，有利于经济的超前发展，而不是经济的衰退。债务规模较大不可怕，只要把借来的钱花在生产建设方面，实实在在地推动了经济的快速增长，债务问题就不会形成沉重负担，我国的积极财政政策还可继续实施。
（四）国债规模与货币政策
国债与货币政策的关系，也是探索国债限度的一个重要内容。政府运用国债手段实施经济运行的宏观调控，在发达国家主要是以政府债券为对象，通过中央银行公开市场业务操作来体现的。国债规模过小，品种单一，流动性差，央行吞吐国债数量有限，就难以影响货币供应量。规模过大又会冲击基础货币发行。两者都不利于央行调节货币供求关系，达到调节信用，实现财政政策和货币政策的目标。那种只重视国债同国民经济总量和财政收支状况关系的研究，而忽视国债限度与货币政策关系的探索是不可取的。我国充分发挥国债宏观调控作用的当务之急，是增加短期国债品种和数量，进一步规范国债二级市场，为中央银行公开市场业务操作创造更为有利的条件。
二十五、重推中国国债期货交易的构想
国债期货交易是规避国债利率风险的一种金融衍生工具，1976年起源于美国。此后，英国、日本、德国、法国、澳大利亚、新加坡等国家纷纷推出各自的国债期货交易，使国债期货交易规模成几何级数向前发展，成为占全球期货交易额近一半的品种。中国的国债期货交易于1992年12月28日在上海证券交易所首先推出。由于当时不具备开展国债期货交易的条件，风波不断，并于1995年5月17日被迫关闭。在中国经济体制改革特别是金融体制改革以及加入WTO的新形势下，国内投资者重推中国国债期货交易的呼声越来越高，这为理论界提出了新的研究课题。
一、重推中国国债期货交易的必要性
在中国金融体制改革以及加入WTO的新形势下，重推中国国债期货交易的必要性主要体现在以下4个方面：
1.国债利率市场化改革需要国债期货交易作为规避利率风险的工具以及形成完整的利率体系
国债利率市场化是指国债发行利率市场化。在国债利率市场化的条件下，一级自营商承销国债后都面临分销、零售完毕期间利率以及价格变动带来的风险。由于承销量大，利率或发行价格稍微有一点变动，一级自营商蒙受的损失就非常大。为了避免损失，需要在期货市场上买卖国债期货合约予以套期保值。因此，国债期货交易是国债利率市场化改革顺利进行的必要保证。此外，国债期货作为一种利率期货，其在交易过程中形成的收益率就是市场利率。不同期限的国债期货，其收益率代表了不同期限的市场利率水平，从而形成了一个从短期到长期的完整的利率体系，这为国债发行利率的确定提供了参考。
2.国债期货交易有利于二级市场的完善
首先，二级市场上国债流动性的提高需要大力发展各种派生市场，国债期货交易是派生市场中最主要的交易方式。这种具有杠杆作用的交易方式，能促进国债现货交易的活跃；其次，国债期货市场是二级市场的内在组织体系，其交易情况代表一国国债市场的发达程度。缺少国债期货市场，二级市场将是残缺的，也不能充分发挥作用。
3.国债期货交易有利于公开市场业务的操作
公开市场业务操作顺利开展的一个重要条件，就是具有运转良好的国债现货市场和国债期货市场相配合；否则，公开市场业务的政策效果将无法实现。一方面，国债期货市场形成的利率指标体系可以为央行的公开市场业务操作提供参照；另一方面，央行也可以直接在国债期货市场上进行操作，影响国债的收益率水平进而影响利率，从而达到公开市场业务操作的目标。
4.中国加入WTO需要有国债期货交易
中国加入WTO后，金融市场会逐步对外开放。一方面，外资金融机构在国内经营的有关国债业务，可以通过国际金融市场上的国债期货等金融工具进行套期保值；而我国的金融机构却不能运用这些工具，从而在竞争中处于不利地位。另一方面，在放宽外国金融机构的市场准人条件后，外国投资者基于他们在业务能力、市场经验、风险管理和资金等方面的竞争优势，相应地会对金融品种提出多样性的要求，并希望有更多的可以分散、转移、回避各种市场风险的衍生工具及其市场。
二、重推中国国债期货交易的制约因素
当前，重新推出中国国债期货交易还存在一些制约因素，具体表现在以下4个方面：
1.我国国债的品种和期限结构不合理
合理的国债品种和期限结构有利于国债期货的交割，对国债期货品种的开发十分有利。然而，我国发行的国债品种较为单一，种类少；而且国债的期限结构也不合理，大多以2-5年期的国债为主，1年期以内和6年期以上的国债所占比重均不到10％，且多数不能上市流通。
2.国债现货市场流动性不强
国债现货市场的充分流动性，能使国债期货价格在较为合理的价位上波动，有利于抑制国债期货市场的过度投机。然而，在现行金融体制下，银行间债券市场成为了国债发行与交易的主要场所。虽然国债的交易总量大、品种丰富，但是交易者的数量却有限，且银行间债券市场参与主体存在趋同性。因此，相对来讲，银行间债券市场的流通是受限的；流动性差始终影响着国债现货市场作用的充分发挥。
3.机构投资者比例偏小，且国债持有比例极不均等
一般来讲，机构投资者拥有稳定庞大的资金，是国债期货市场套期保值的主体，有利于国债期货市场的稳定，能带动国债期货市场的规模和资金总额。然而，我国机构投资者比例偏小，大约在40％以下，且国债持有比例极不均等。如在由各种类型机构投资者持有的国债中，4家国有商业银行占到3／4左右；而为数众多的缄乡信用社等中小机构还不到10％。
4.国债利率尚未完全市场化
一般来讲，国债利率未市场化，就不具备开展国债期货交易的前提条件。因为国债利率未完全市场化，国债利率就容易过大地偏离市场利率，致使期货市场的国债价格波动过大且与理论价格严重扭曲；投资者也难以作出准确的市场预期，加大了国债期货市场上的风险。我国从1996年开始在部分国债品种的发行上采用招标方式，但整个发行制度尚未发生质的转变，国债招标规则仍有不尽如人意之处，如有关招标价位的密度较稀、幅度较宽，每个价位上可投标数量较小，等等。
三、重推中国国债期货交易的构想
（一）消除重推中国国债期货交易的制约因素
1.优化国债品种和期限结构
完善国债现货市场，应从优化国债品种和期限结构人手。一是提高国债券种的可流通比例，这样，既扩大了国债现货交易的基础，又为国债期货交易恢复后的平稳运行拓宽了道路；二是增加发行1年期以内的短期国债和10年期以上的长期国债品种，以利于国债期货品种的开发。
2.增强国债现货市场的流动性
增强国债现货市场的流动性，可分三步走：
（1）由于交易所交易的国债总存量和交易量都还不是很大，为此应尽量增加和扩大在交易所交易的国债现货品种，使它达到足够的数量，足以支撑期货品种的推出；
（2）加快国债柜台交易试点的步伐，使银行间债券市场范围扩大到零售环节，吸引更多的个人投资者参与国债市场，使国债市场交易更活跃，最终统一银行间债券市场；
（3）上市交易的国债应由中央国债登记结算有限责任公司进行统一托管、清算和结算，从而打通交易所国债市场和银行间债券市场，形成统—的大市场。
