国债流通市场发展，客观上要求国债交易方式适应投资者需求，灵活多样。随着金融体制改革日益深化和金融市场环境的改善，国债流通市场日趋活跃。1993年以后，国债流通转让方式，除国债现货交易外，又先后推出了国债期货交易、国债回购交易等交易方式。出现了国债流通多种交易方式并存的局面，为广大投资者提供了套期保值的多种信用工具。国债的活力在于国债的流动性。国债期货作为国债流通市场派生的交易方式和高级形式，以其远期交割为主要内容，在未到履约期之前，买卖双方可以进行相反买卖。期货交易方式的这种灵活性，客观上推动着国债流通市场国债转让的流动性，在活跃国债二级市场，扩大市场容量，增大国债投资者根据自己意愿自由进入和退出市场的主动性，提高投资积极性起着积极作用。根据资料显示，1993年10月25日，我国上海证券交易所向社会公众推出国债期货交易方式，到1994年2月底，国债期货交易市场投资数量大增，日均交易量达到2985个合约。在不到5个月的时间里，期货交易以如此高的速度增长，表明期货交易对国债二级市场发展的有力推动作用。
从期货交易发展的历史背景看，国债期货交易是在国债现货交易基础上发展起来的一种比较高级和规范的远期交易行为，具有回避利率波动和价格波动风险和套期保值的作用，便于投资者有计划地安排资金。在西方发达国家被普遍看成是衡量国债流通市场发达与否的重要尺度。与此同时，我们也要看到，这种交易方式带有典型的买空卖空印记。如果监管不严，大户为了牟取暴利，违背期货交易规则，过度投机，会对流通市场造成很大冲击，破坏市场的有序运行。我国1995年2月23日，国债期货321品种交易上的过度投机，严重违规事件，国债市场风险几乎达到了无法控制的地步，导致以上海万国证券公司为首的空方完全破产、中国证监会不得不关闭国债期货市场，使一个刚刚处于发育阶段的国债期货市场，付出了被关闭的巨大代价，迄今也没有恢复运作。
三、国债偿还方式对财政平衡的影响
国债是中央政府按信用原则发行的，到期就要依照举债约定条件还本付息。从国债运行角度看，国债偿还是国债运行的终点，同时又是新一轮国债运行的起点。国债的本息虽然是固定的，但政府在偿还时间、偿还方式上却是主动的，有很大的灵活性。国债偿还方式恰当与否，不仅关系到国债发行与转让行市，而且直接关系到财政收支均衡，影响到国民经济的发展。目前我国国债的偿还方式大体上分为：抽签分次偿还、到期一次偿还、转期偿还和提前偿还四种方式。各种偿还方式比较：
1.抽签分次偿还法，是指在国债偿还期内、政府分年度确定一定的偿还比例，通过按债券号码抽签对号方式偿付本息，直至偿还期结束全部国债券中签偿清为止。这种偿还方式的优点是可以均衡每个年度的财政付息额，在一定程度上缓解了国债清偿过于集中的财政支付压力、有利于财政平衡。抽签分次偿还法的主要弊端是银行办理还本付息手续过于繁琐。如果国债购买者手持未中签债券期限过长，不利于调动投资者的积极性。
2.到期一次偿还法，是指政府发行的国债，实行债券到期日，一次还清本息。我国1995年以后，政府向居民个人发行的国库券，以及向单位、各种基金，金融机构和公民个人发行的国家重点建设债券，国家建设债券和保值公债等，在发行时就规定了债券到期一次还本付息。到期一次偿还方式的优点是，政府清偿债务期限明确，便于投资者选择，银行操作简单，方便群众。不足之处在于发行这类债券，若政府发行债券的期限搭配不合理，容易造成财政集中支付的巨大压力，影响社会经济正常运行。
3.转期偿还法，是指国债到期，为了解决财政资金短缺与债务清偿集中支付的困难，政府采用发行新的国债券来偿还原有到期国债本息，以避免国债支付高峰冲击财政平衡。这种偿还方式，虽然在一定程度上缓解了财政支付资金不足的压力，但如果过多使用就会给财政带来沉重的偿债负担，而且不利于维护“金边债券”的信誉。
4.提前偿还法，是指国债尚未到期，财政资金充裕，政府就可以按照规定，提前偿还债务。
此外，在西方市场经济发达国家，还实行了市场购销偿还法。即政府在国债市场上，通过中央银行的公开市场业务，根据市场行市，用高于、等于或低于国债券票面本息之和的价格，适时购进国债券，转为政府所持有，不再出售，以达到偿还债务的目的。
以上，我们分析了国债偿还方式与财政平衡的关系，各种偿还方式的利和弊。那么，作为政府来讲，到底选择何种偿还方式最为有利呢？我们认为哪种偿还方式最佳，哪种偿还方式最差，不能一概而论，而要从具体国情出发，把经济运行景气状况、经济发展目标，财政政策目标，财政适应程度以及国债发行数量、期限结构等多种因素综合起来进行相机抉择。一般讲，短期国债灵活性和流动性强，国债利率较低。中期国债便于政府安排使用，投资者承受风险小，易于调动购买者积极性。长期国债发行成本较低，投资者承担币值变动风险大，推销难度大。同国债期限结构相适应，国债偿还方式的选择，应以不削弱国家宏观调控能力和财政负担能力为原则，宜从动态角度采取多种偿还方式混合搭配，以有利于国民经济发展。
四、几点政策建议
国债发行、流通、偿还方式直接关系到财政平衡。为此，通过国债发行、流通和偿还运作的改进和完善，必然有利于建立稳固、平衡的强大国家财政。从这个角度看，我们提出以下几点政策建议：
1.改进国债期限结构
1981年恢复国家举债以来，我国国债期限结构主要是中期国债，短期国债很少，且数量不大，长期国债基本上没有。直到2001年6月财政部才在全国银行间债券市场，首次向机构投资者发行总额为120亿元的15年期长期固定利率国债，并在全国银行间债券市场上流通转让。国债期限结构单一，分布不均衡，影响了投资者的积极性，制约了国债市场建设和资本市场发展，容易形成偿债高峰，加重财政支付困难。为完善国债市场就必须加大调整现有国债期限结构力度，尤其是在今后的国债发行中，更要加大短期国债和长期国债在国债发行总量中的比重，增大可流通转让债券份额，使之形成长、中、短期债务结构组合优化，分布均衡合理的机制，为中央银行公开市场业务操作调节货币流通量创造条件，以有利于国债市场的发展，增强国债发行对货币供求和国民经济发展的调控能力。
2.大力推进国债发行机制市场化
国债发行方式走向市场，是社会主义市场经济发展的必然。国债发行市场化，使国债具有更强的适应性和范围的广泛性。能最有效地提高国债发行效率，降低发行成本，顺利完成政府的筹资计划。国债通过市场发行，目前已经成为西方发达国家发行国家债券最主要的推销方式。我国1991年开始实行的国债承购包销试点，1992年试行的国债招标与承购包销相结合的方法，以及1996年选用的国债招标方式多样化，为国债发行市场化积累了经验。在此基础上，应当继续坚持国债发行市场化方向，以招标发行为主，扩大范围，不断探索招标法的标的，使之成为我国国债发行的基本方式，并在特定时期，特定条件下，辅以行政分配方式发行的机制。
3.加强偿债基金建设力度
偿债基金又称“减债基金”，是国家财政预算为偿还国债而设置的一种专项基金。偿债基金建立的目的说到底是为了加强财政后备，谋求财政负担均衡，维护政府债务信誉，避免偿债高峰期出现财政偿债危机。当今世界各国，为提高政府债券的信誉度，多数都建立了符合自己国情的偿债基金。其资金来源，一般而言主要有：
（1）从国债资金投资盈利性较高的项目中提取一定比例的资金；
（2）国债资金配套使用受益的地方政府所得收益中缴纳适当比例的资金；
（3）按照当年发行国债总额的一定比例转入；
（4）根据各个时期宏观调控需要，从国家预算中直接安排一定的比例资金；
（5）偿债基金中的增值部分不断滚存入偿债基金之中。
建立一定规模的偿债基金后，还应实行还本与付息分开管理的政策，将国债付息支出纳入经常性预算范围，增加债务负担的透明度，便于国债偿还的管理。目前我国建立偿债基金工作已经启动，但力度不大，财力单薄。1999年国家预算拨付的中央财政偿债基金仅有7亿元，2000年预算补充的中央财政偿债基金也只有8.31亿元。与我国日益增大的债务余额相比，不过是杯水车薪，无济于事。今后，随着经济发展，国家财力壮大，在国家预算中除加大偿债资金拨付力度外，还要拓宽偿债基金资金来源渠道，夯实财力，为国家长期举债奠定基础。
4.加强监管，逐步恢复国债期货市场
国债期货交易作为金融期货交易的一种特殊交易形式，具有套期保值和价格发现双重功能，是金融市场的重要组成部分。国债期货交易初期，在市场发育滞后，法规不健全，管理不规范的情况下出了严重问题，被迫暂停关闭是必要的。但不能因噎废食。经过二十多年的改革开放，我国社会主义市场经济体制已经初步建立。今后五到十年是我国经济社会发展的重要时期，金融体制改革将逐步到位。利率市场化进程加快，相关法律、法规和监控体系的完善，重新启动国债期货市场，是适应国内经济发展和我国加入WTO，融人世界经济一体化的需要。有条件地开展国债期货交易；加强监管，逐步扩大领域，有利于巩固一级市场，活跃二级市场，扩大国债市场容量。
5.加快国债市场法制建设
国债期货交易是一个高风险的市场，参加人数众多，有投资者，又有投机者。要使这一市场发挥正常的功能作用，需要依据法律、法规进行规范，严格监控和管理。借鉴国外先立法，后发展的经验，重新启动我国国债期货市场，有必要尽快完善国债期货交易的法律、法规，使交易所的设置、管理机构，上市国债期货审批、合约设计，以及交易结算和交割等，有章可循，有法可依，从而把国债期货交易纳入规范化轨道，推进国债期货市场健康发展。
三十一、国债利率和国债市场
一、国债利率
（一）影响国债利率的因素
国债利率又叫做国债发行利率，它是国债券发行时的票面利息额对本金额的比率。国债发行利率水平的高低，主要受以下几个方面因素制约：
1.金融市场的利率水准
国债作为一种金融商品，可以在市场上出卖、转让，投资者对金融商品的选择，自然要以该种金融商品出售、转让所能带来的收益率为转移。因此，国债发行的利率水平，原则上应以市场利率（一般指证券市场上各种证券的平均利率水平）为依据，同市场利率水平大体一致，并向着同一方向波动。即金融市场利率上升，国债利率相应提高，反之，则下降。如果国债利率过低，投资者得不到应有的收益率，国债发行就必然困难。若国债利率过高，又会增加筹资成本，加重国家负担，同时还会冲击其他金融商品的利率水平，引起市场利率的上涨。
2.市场发育程度
国债利率水平与市场发育状况密切相关，一般地说，一个国家的市场发育程度越高，市场机制运行状况良好，筹资渠道畅通，竞争机制愈健全，国债发行推销顺利，国债筹资成本和利率水平就比较低，反之就必须相应提高。
3.社会资金的供给量
国债利率水平与社会资金供给量的充裕程度有着直接的关系。社会闲置资金多，供给充足，筹资容易，国债利率便可以低一些。相反，如果社会资金短缺，供给紧张，筹资难度较大，国债的利率就必须相应地提高。例如，现代资本主义经济发达国家的国债利率水平就普遍较之发展中国家的国债利率水平要低一些，其根本原因就在于经济发达国家社会闲置资金多，筹资比较容易；而发展中国家的社会闲置资金匮乏，筹资较难，国债的利率水平不能不相对地要高一些。
4.政府信誉
国债是以国家财力作担保，由政府直接出面的一种借贷行为，有很高的信誉，这是国债券较其他债券具有更大吸引力的重要原因，因而国债可以采取低于市场利率水平的方式发行。但是，如果一个国家的政治经济形势不稳定，或者借贷规模过量，影响到国债到期偿还，使政府信誉下降，即便是提高了国债的发行利率，也会无人问津，造成推销困难。
（二）国债利率与经济的关系
国债利率同其他利率一样，是调节经济的重要杠杆，对经济起着巨大影响，主要体现在：
1.在社会资源配置方面
国债利率作为资金价格，可以把有限的社会资源引导分配给使用效益高的部门和企业。国债利率如果较高，对投资者富有吸引力，一些企业、金融机构和社会各阶层居民就愿意把自己拥有的闲置资源，有时甚至不惜挤用或压缩生产效益低下的生产周转资金投向国债。这样，实际上等于限制了把社会资源长期用于效益低的部门和企业的可能性，从而在整体上减少了资源的浪费，提高了社会资源的利用效率。
