证券交易所作为高度组织化的有形市场,具有以下特征:①有固定的交易场所和交易时间。证券交易所是一个有形市场,有固定的场所,有专门的机构来组织交易,有系统的交易章程和交易制度,有固定的交易时间。②交易采用经纪制。在交易所里参加交易者必须为具备会员资格的证券经营机构,一般投资者不能直接进入交易所买卖证券,只能委托会员作为经纪人间接进行交易。③交易的对象限于合乎一定标准的上市证券。每个交易所对证券上市都有严格的规定,上市证券中绝大多数为股票,也包括债券和其他证券衍生工具。④通过公开竞价的方式决定交易价格。交易所场内人员代表众多的买者和卖者集中在交易所内展开竞买竞卖,根据价格优先、时间优先的原则达成交易,从而有利于公正价格的形成。⑤严格的管理制度。各国证券交易所都制定有严格的规章制度和操作规程,对于入场交易会员,上市证券资格,上市交易程序及交易后的结算等都有严格详细的规定,凡违反规定者,都将受到严厉的制裁。同时,证券交易所还规定有严格的信息披露制度,要求所有的上市公司必须全面、真实、准确地公布其经营情况和财务状况,从而有利于投资者进行理性的选择。
1.证券交易所的组织形式
世界各国证券交易所的组织形式大致可分为两类:
(1)公司制证券交易所。公司制证交所是由银行、证券公司、投资信托机构及各类公司等共同投资入股,以盈利为目的的法人组织公司法人。公司制交易所的最高决策管理机构是董事会,董事由股东大会选举产生。交易所的主要收入是按证券成交额收取佣金。由于公司制交易所是以盈利为目的,因而交易费用比会员制交易所高。
(2)会员制证券交易所。会员制证券交易所是一个由会员自愿出资共同组成,不以营利为目的的法人团体,主要由证券商组成。会员制证券交易所的最高权力机关为会员大会,下设理事会,理事会由全体会员选举产生,理事会中的理事还必须有一部分由非会员担任,以代表公众利益。会员制交易所规定,只准它的会员在交易所内买卖股票,非会员不得参加。我国1997年发布的《证券交易所管理办法》规定:证交所是不以营利为目的,为证券的集中和有组织的交易提供场所、设施,并履行相关职责,实行自律性管理的会员制事业法人。
在证券市场发展的早期,实行会员制的证券交易所较多,随着证券市场的竞争加剧,证券交易所之间的竞争也在不断加强,越来越多的证券市场所由会员制转为了公司制,有的交易所还对外发行股票,成为了上市公司。
2.证券交易所的会员制度
为了保证证券交易有序、顺利地进行,各国的证交所都对能进入证交所交易的会员作了资格限制。各国确定会员资格的标准各不相同,但主要包括会员申请者的背景,能力、财力,有否从事证券业务的学识及经验、信誉状况等。此外,有些国家和地区(如日本、澳大利亚、新加坡、巴西、我国的上海和深圳等)证交所只吸收公司或合伙组织的会员,而大多数国家的证交所则同时允许公司、合伙组织和个人成为证交所会员。按会员所经营业务的性质和作用划分,各国证交所的会员又可分成不同的种类。如纽约证交所的会员可分为佣金经纪人、交易所经纪人、交易所自营商、零股交易商、特种会员五种;伦敦交易所的会员可分为经纪商和自营商两种;日本的交易所会员则分为正式会员和经纪会员两种。
3.证券交易所的上市制度
股票上市制度是证券交易所和证券主管部门制定的有关股票上市规则的总称。股票上市制度主要包括股票上市条件、股票上市程序等内容。
(1)股票上市的条件
股票必须符合一定的条件才能获准上市。各国对股票上市的条件都有具体的规定。这些条件大致包括以下几方面的内容:①股票的合法性。能够上市的股票应该是公开发行的股票,而发行股票的公司也应该是合法的。②股份公司的资本额。通常,上市公司股本有一个最低限额,这样可以避免一些小规模公司上市交易的风险。③公司的信誉状况。通常要求上市公司具有较高信誉,在一段时间内没有不法记录,从而较好保护投资者的利益。④股东人数。为了避免大量股份集中于少数人手中,影响股票的正常交易和股份公司的正常经营,往往要求公司的股权应当具有一定的分散程度。⑤盈利状况。上市公司应具有一定的盈利能力,以对投资者的利益提供基本的保障。
按我国《证券法》规定,股份有限公司申请其股票上市必须符合下列条件:①股票经国务院证券管理部门批准已公开向社会发行。②公司股本总额不少于人民币3000万元。③公开发行的股份达到公司股份总数的百分之二十五以上;公司股本总额超过人民币四亿元的,公开发行股份的比例为百分之十以上;④公司在最近三年内无重大违法行为,财务会计报告无虚假记载。证券交易所可以规定高于前款规定的上市条件,并报国务院证券监督管理机构批准。
(2)股票上市的程序
股票上市必须经过一些基本程序,即必须先由股票发行公司向证券交易所提出申请,然后由有关部门进行审查,经批准后,方可进入交易所进行交易。根据《证券法》的规定,其具体步骤为:
第一,申请。公开发行股票且符合上市条件的股份有限公司,若希望其股票在某交易所上市,必须首先向该交易所的上市委员会提出申请,并提交下列文件:①上市报告书;②申请上市的股东大会决议;③公司章程;④公司营业执照;⑤经法定验证机构验证的公司最近三年的或者公司成立以来的财务会计报告;⑥法律意见书和证券公司的推荐书;⑦最近一次的招股说明书。股票已经上市的公司增发新股时,也必须再次向交易所申请审批。
第二,审核。证券交易所的上市委员会收取股票发行公司递交的上市申请及有关文件后,应按照规定的上市条件对该公司进行审查。对符合条件的公司出具上市通知书并予以公告。审批文件报证监会备案。
第三,上市。股票上市交易申请经证券交易所同意后,上市公司应当在上市交易的五日前公告经核准的股票上市的有关文件,并将文件置备于指定场所供公众查阅。上市公司除公告前面规定的上市申请文件外,还应当公告下列事项:①股票获准在证券交易所交易的日期;②持有公司股份最多的前十名股东的名单和持股数额;③董事、监事、经理及有关高级管理人员的姓名及其持有本公司股票和债券的情况。
(3)股票上市的暂停和终止
股票上市的暂停。一家公司在证券交易所上市后并非一劳永逸。按照我国《证券法》的要求,当上市公司出现下列情况之一时,证监会可决定暂停其股票上市:①公司股本总额、股权分布等发生变化不再具备上市条件;②公司不按规定公开其财务状况,或者对财务会计报告作虚假记载;③公司有重大违法行为;④公司最近三年连续亏损;⑤证券交易所上市规则规定的其他情形。
除此之外,暂停上市还包括上市公司申请暂停和交易所自动暂停两种情形。申请暂停一般发生在上市公司根据信息披露规则披露信息,上市公司召开临时股东大会,或者上市公司认为有其他重要信息需要提请投资者关注的时候。申请暂停需向交易所说明理由,并报计划停牌时间和复牌时间。自动暂停则是上市公司在披露年报,召开年度股东大会等惯例运作时,由交易所自动停牌。
股票上市的终止。终止上市是指上市公司有上述②③条所述的行为之一,并且后果严重的;或者公司存在上述①④条所述的情形之一,且在限期内未消除、不具备上市条件的,由证监会决定终止其股票上市。
公司决议解散、被行政主管部门依法责令关闭或者宣告破产的,由证监会决定终止其股票上市。
4.证券交易所的交易制度
(1)交易制度的类型。根据价格决定的特点,证券交易制度可以分为做市商交易制度和竞价交易制度。
做市商交易制度也称报价驱动(Quote-driven)制度。在典型的做市商制度下,证券交易的买卖价格均由做市商(Market Maker)给出,买卖双方并不直接成交,而向做市商买进或卖出证券。做市商的利润主要来自买卖差价。但在买卖过程中,由于投资者的买卖需求不均等,做市商就会有证券存货(多头或空头),从而使自己面临价格变动的风险。做市商要根据买卖双方的需求状况、自己的存货水平以及其他做市商的竞争程度来不断调整买卖报价,并由此直接决定价格的涨跌。
竞价交易制度也称委托驱动(Order-driven)制度。在此制度下,买卖双方直接进行交易或将委托通过各自的经纪商送到交易中心,由交易中心进行撮合成交。按证券交易在时间上是否连续,竞价交易制度又分为间断性竞价交易制度和连续竞价交易制度。
间断性竞价交易制度也称集合竞价制度。在该制度下,交易中心(如证券交易所的主机)对规定时段内收到的所有交易委托并不进行一一撮合成交,而是集中起来在该时段结束时进行。因此,集合竞价制度只有一个成交价格,所有委托价在成交价之上的买进委托和委托价在成交价之下的卖出委托都按该惟一的成交价格全部成交。成交价的确定原则通常是最大成交量原则,即在所确定的成交价格上满足成交条件的委托股数最多。集合竞价制度是一种多边交易制度,其最大优点在于信息集中功能,即把所有拥有不同信息的买卖者集中在一起共同决定价格。当市场意见分歧较大或不确定性较大时,这种交易制度的优势就较明显。因此,很多交易所在开盘、收盘和暂停交易后的重新开市都采用集合竞价制度。
连续竞价制度是指证券交易可在交易日的交易时间内连续进行。在连续竞价过程中,当新进入一笔买进委托时,若委托价大于等于已有的卖出委托价,则按卖出委托价成交;当新进入一笔卖出委托时,若委托价小于等于已有的买进委托价,则按买进委托价成交。若新进入的委托不能成交,则按“价格优先,时间优先”的顺序排队等待。这样循环往复,直至收市。连续竞价制度是一种双边交易制度,其优点是交易价格具有连续性。
目前世界上大多数证券交易所都是实行混合的交易制度。如纽约证交所实行辅之以专家(Specialists)的竞价制度,伦敦证交所部分股票实行做市商制度,部分股票实行竞价制度。巴黎、布鲁塞尔、阿姆斯特丹证交所对交易活跃的股票实行连续竞价交易,对交易不活跃的股票实行集合竞价。包括我国在内的亚洲国家和新兴证券市场大多实行竞价交易。
对于大宗交易,各个证券交易所都实行了较特殊的交易制度,其中最常见的是拍卖和标购。在拍卖中,卖者只有一个,买者有很多竞争者;在标购中,买者只有一个,卖者则有很多竞争者。例如,上海证交所规定,参加拍卖(标购)的应买(卖)证券商,其报价方式采用申报单方式公开表明买(卖)价及数量。参加应买的证券商所报的买入价在拍卖底价以上时,其中出最高买入价的证券商即为拍定人。拍定人有两人以上,而其申报应买的数量超过拍卖数量时,则按各拍定人申报数量的比例拍定。如应买证券所报买价在拍卖底价以下时,均为无效。同样,凡参加应卖的证券商所报的卖价在标购底价以下时,以卖价最低者为标定人。标定人有两人以上,而所申报应卖的数量超过标购数量时,按各标定人申报买卖数量的比例标定。
(2)证券交易委托的种类。证券交易委托是投资者通知经纪人进行证券买卖的指令,其主要种类有:
①市价委托(Market Order)。是指委托人自己不确定价格,而委托经纪人按市面上最有利的价格买卖证券。市价委托的优点是成交速度快,能够快速实现投资者的买卖意图。其缺点是当行情变化较快或市场深度不够时,执行价格可能跟发出委托时的市场价格相去甚远。
②限价委托(Limit Order)。是指投资者委托经纪人按他规定的价格,或比限定价格更有利的价格买卖证券。具体地说,对于限价买进委托,成交价只能低于或等于限定价格;对于限价卖出委托,成交价只能高于或等于限定价格。限价委托克服了市价委托的缺陷,为投资者提供了以较有利的价格进行证券买卖的机会。但限价委托常常因市场价格无法满足限定价格的要求而无法执行,使投资者坐失良机。
③停止损失委托(Stop Order)。是一种限制性的市价委托,是指投资者委托经纪人在证券价格上升到或超过指定价格时按市价买进证券,或在证券价格下跌到或低于指定价格时按市价卖出证券。
④停止损失限价委托(Stop Limit Order)。它是停止损失委托与限价委托的结合。当时价达到指定价格时,该委托就自动变成限价委托。