在一级市场还有除自营商以外的金融机构、企业、外国中央政府等参与者。金融机构参与者主要是一些资金实力相对较小的商业银行和投资银行，它们没能够成为一级自营商，但也可以通过竞标获得一级市场直接投资短期政府债券的机会。
短期政府债券一级市场上的企业主要是指那些在满足了日常生产经营活动资金需要后依然有资金盈余的经济主体。它们主要是希望利用盈余的资金投资于风险较小的短期政府债券，以获得稳定的投资收益。
外国中央政府参与一国短期政府债券一级市场主要有两个目的：一个是投资目的，即通过投资一国短期政府债券获得收益；另一个是稳定汇率的目的，即通过购买一国金融资产以稳定两国货币之间的汇率。
短期政府债券二级市场的参与者范围十分广泛，包括了发行国中央银行和各类投资者。发行国中央银行参与二级市场交易主要是进行公开市场业务操作，通过买卖短期政府证券来控制货币供应量，实现其货币政策目标。二级市场上的各类投资者范围很广泛，包括作为短期政府债券承销人的一级自营商、各类金融性与非金融性机构、个人投资者以及其它国家的政府等。
（二）短期政府债券的发行
财政部发售国库券主要是为政府筹措短期资金以弥补短期、季节性财政赤字，或应付其它短期资金需求，如偿还到期的国库券，同时也必须与财政金融政策的需要相适应。因此，财政部在决定国库券的发行数量、时间、期限和利率时，通常应考虑政府的短期资金需求规模、市场利率水平及中央银行货币政策目标等因素。
短期政府债券的发行人是中央政府，一般由财政部负责发行。短期政府债券通常采用贴现方式发行，即投资者以低于面值的价格购得短期政府债券，到期时按面额获得偿还金额，发行短期政府债券的面额与购买价格之间的差额就是投资者的收益。
短期政府债券一般采取公开招标发行的方式，即通过投标人的直接竞价来确定国库券的发行价格（或收益率），发行人将投标人的报价自高价向低价或者由低利率向高利率排列，发行人则从高价（或低利率）选起，直到达到需要发行的数额为止。因此，最终所确定的价格恰好是供求决定的市场价格。目前，美国、意大利、英国等发达国家都采取这一方式。我国也采用这一方式发行国债。
从招标竞争标的物看，存在缴款期、价格和收益率招标3种形式；从确定中标的规则看，有单一价格（美国式）招标与多种价格（荷兰式）招标之分。
1.按标的物分类
（1）缴款期招标。投标商以缴款时间作为竞争标的物，发行人按由近及远的原则确定中标者，直至募满发行额为止。缴款期招标一般多在发行价格或票面利率已定的条件下使用，适应于招标机制并不健全的环境。
（2）价格招标。招标商以发行价格作竞争标的物，发行人按由高到低的原则确定中标者和中标额。贴现债券多采用这种办法发行。如果附息债券或附有票面利率的零息债券也要实行价格招标，则必须将发行票面利率确定。贴现债券的中标收益率依不同的招标价格而定，附有票面利率的债券的中标收益率则分两种情况：当中标价高于面值时收益率低于票面利率，反之，则高于票面利率。
（3）收益率招标。招标商以债券投资收益率为投标竞争标的物，发行人按由低到高的顺序确定中标者。对于附有票面利率的债券，通过招标过程所确定的票面利率一般为所有中标收益率的加权平均数。由于发行价格是预先规定好的，所以中标商的盈亏是由其缴款价格相对于面值的差额所体现出来的，即当中标收益率低于加权平均中标收益率时，则缴款价格高于面值，相对亏损；反之，则相对赢利。
2.按中标方式分类
（1）荷兰式招标。也称单一价格招标，即在招标规则中，发行人按募满发行额时的最低中标价格作为全体中标商的最后中标价格，每家中标商的认购价格是同一的。在这种招标形式下，如果市场对债券需求强烈，招标商为了能够多认购债券，往往会将价格抬升较高。因为就单个投标商而言，即使将价位报得较高，最后与其它中标商同样按最低中标价格认购债券，而且还能满足自己增加认购量的需求。如果所有投标商都抱有这种心理，必然会使最低中标价格也较高。这种结果对发行人当然有利，但容易使新发债券的发行收益率因竞争激烈而被压低，在净价交易制度下，附息债券进入二级市场的交易价格可能低于面值。当市场对债券需求不大时，最低中标价格可能会很低，新发债券的收益率相应提高，这当然对发行人不利。因此，从国债发行和管理者的角度来看，当市场需求不大时，不宜采用荷兰式招标。
（2）美式招标。亦称多种价格招标，即在招标规则中，发行人按每家投标商各自中标价格确定中标者及其中标认购数量，招标结果一般是各中标商有各自不同的认购价格，每家的成本与收益率水平也不同。这种招标形式因为中标价格各不相同，最能体现各投标商的认购能力。投标商会更加认真地综合考虑每个价位上的认购能力、中标概率，公开竞争性较为明显。但如果没有合理的限额规定，美国式招标也容易出现垄断现象，新发债券的收益率会取决于少数实力雄厚的机构。与荷兰式招标相比，市场需求强烈时，美式收益率招标所确定的票面利率会相对低些；市场需求不高时，情况则会相反。
在美国，财政部的国库券拍卖主要通过联邦储备银行进行。财政部于每星期四宣布7天后的国库券发行数量，向银行、信托公司、证券交易商和其它投资人进行公开招标，投标截止时间为下周星期一下午一点半之前，投标人将投标书按时送达本储备区的联邦储备银行。
国库券的投标分为竞争性和非竞争性两种：竞争性投标者应在投标书中列明购买的价格和数量，投标人可能因出价太低失去购买机会，或者因投标价格太高造成损失，因而风险较高；非竞争投标者应在投标书中表明参加非竞争性投标，它们不提出投标价格，而以竞争性投标者的平均价格为价格，但购买数量受到限制，一般以20万美元为限。
联邦储备银行于星期一下午一点半开启投标书，依照出价高低排列顺序并通知财政部。财政部收到投标书后，首先将投标分为竞争性投标和非竞争性投标两类，将非竞争性投标人的投标额列为中标，然后将此次发行额的其余部分按竞争性投标的出价高低依次配售给出价最高的投标人，直到国库券售完为止。竞争性投标完成之后财政部按竞争性投标的中标价格和数额用加权平均法标出平均价格，以此价格向非竞争投标者发售国库券。最后，财政部宣布此次国库券标售结果，包括投标数额、中标数额、中标的最高报价、最低报价及平均价格等等，并由联邦储备银行通知中标人。星期四正式发售国库券，中标人向联储交款，领取国库券。
（三）短期政府债券的流通
短期政府债券的流通市场主要是用来实现短期政府债券的流动性。在短期政府债券市场上债券的流通主要通过两种途径：一种是流通市场上的投资者之间进行的短期政府债券的买卖转让。当持有债券的一方缺少短期资金或者预期未来市场利率上升可能导致债券价格下降时，债券持有者就会将所持有的债券公开出售，而另一方投资者由于短期资金盈余想投资以获利或者预期未来市场利率下降债券价格将上升，从而愿意利用手中多余的资金买入市场上公开出售的短期政府债券，市场上众多投资者之间的这种买卖关系就形成了短期政府债券的流通转让市场；另一种是指那些在一级市场上没有购得短期政府债券的投资者要想持有短期政府债券实现投资目的，可以通过二级市场从政府短期债券的交易商那里购得债券。
三、短期政府债券的价格与收益
国库券按照贴现方式发行，即以折扣价格出售，期满按票面值偿还。发行价格取决于折扣额的高低。折扣额就是投资者在持有国库券期间的实际利息收入。
如果我们通过市场拍卖获得了债券的发行价格，我们就可以计算出国库券的名义收益率。
名义收益率相当于国库券的票面利率，它与国库券的实际收益率还是不同。
当然，如果我们事先知道了债券的名义收益率，我们就可以估计出债券的发行价格：
例如，某一国库券的期限为1年，年收益率为6%，面值为10000美元。
国库券的转让价格主要取决于两个因素：一是转让时与到期日是否接近，距到期日越近，则卖价越高，因为离兑现日较近；二是转让时的市场利率高低，利率越低，卖价越高，因为市场利率实际上是新购买者所要求的实际收益率水平。
其中，P是存单转让价格，FV是存单面值，t是存单的存续期限，r是市场利率。
例如，某一国库券面值为10000美元，将于第三天到期，当天的市场收益率为6%。
四、我国的国库券市场
我国政府于1994年首次发行期限短于1年的短期国债。1994年初，为配合中国人民银行拟议中的公开市场操作，我国采用无纸化方式向银行、证券公司等金融机构发行了两期短期国债。第一期是期限半年的50亿元短期国债，第二期是期限1年的80亿元短期国债。1996年，又发行了期限为3个月、6个月和1年期的短期国债，当年的短期国债发行额为649亿元，占国债发行总额的32.99%。到了1997年，由于种种原因，短期国债停止发行。
我国的短期政府债券在停止发行几年后，从2003年起又开始恢复发行。2003年12月25日，财政部在全国银行间债券市场进行了为期3个月的记账式（十三期）国债发行招投标，发行计划总额为100亿元，采用的是单一价格竞争性招标方式，招标标的为价格，最终每百元面值的短期政府债券以99.41元的贴现价格发行，2003年12月31日起该短期政府债券在全国银行间市场通过现券交易和回购的方式实现了上市流通。在2004年11月4日，财政部又通过招投标方式贴现发行了253.2亿元的3个月期的短期政府债券，并允许这笔发行的短期政府债券从该年的11月10起以现券和回购的方式在全国银行间债券市场上流通。
短期政府债券市场的发展有利于增强我国政府债券市场的流动性，从而有助于更有效地发现我国固定收益金融产品定价所依赖的利率期限结构；同时，短期政府债券市场的发展也有利于我国中央银行更好地运用公开市场操作工具实施其货币政策。尽管当前的短期政府债券市场还处于一个刚刚起步的阶段，但随着我国国债发行规模的继续扩大以及国债管理逐渐从“赤字管理”向“余额管理”过渡，短期政府债券市场也必然会形成一定的规模。
第七节小结
1.同业拆借市场是金融机构之间进行短期资金融通活动的场所。
2.回购协议是指证券持有人在卖出一笔证券的同时，与买方签订协议，约定一定期限和价格，买回同一笔证券的活动。
3.商业票据市场上交易的是由信用等级较高的大公司以贴现方式出售的一种无担保短期融资凭证。
4.银行承兑汇票市场交易的银行承兑汇票，是为方便商业交易而创造的，其本质是一种商业票据。
5.大额可转让定期存单是银行为逃避利率管制而进行创新的产物，主要用于吸引企业的短期闲置资金。
6.短期政府债券市场是国库券发行及流通所形成的市场。
第八节重要概念提示
同业拆借市场，回购协议，逆回购协议，商业票据，银行承兑汇票，大额可转让定期存单，短期政府债券，荷兰式招标，美国式招标
第九节复习思考题
1.货币市场的界定标准是什么？它包括哪些子市场？
2.试述同业拆借市场的主要参与者、交易对象及交易程序。
3.比较封闭式回购与开放式回购的不同。
4.商业票据市场和银行承兑票据市场的有哪些联系和区别？
5.大额存单市场是如何产生的？有哪些特征？
6.国库券相对于其它货币市场工具有哪些特点？
